Влияние санкций. Влияние санкций Кто прав и почему

Прошедшие два года были не самыми позитивными для российской экономики. Мы стали свидетелями стремительного обвала цен на нефть, сокращения бюджета, растущей инфляции и сильнейшего падения курса рубля. Тем не менее, 2016 год рубль закончил в «желтой майке лидера», прибавив почти 17% и став одним из основных фаворитов развивающихся рынков.

Закончилась ли для рубля черная полоса или ослабление российской валюты к доллару продолжится? Наши эксперты видят три варианта прогноза курса рубля на 2017 год.

Прогноз №1 – оптимистические 30-40 руб/долл

Самые смелые прогнозы предполагают рост котировок нефти Brent к уровню 80 долл/баррель и выше, что укрепит рубль.

Оптимистический прогноз для рубля основывается на нескольких факторах.

Во-первых, огромные надежды возлагаются на реализацию достигнутого соглашения ОПЕК и стран-экспортеров, не входящих в картель, о сокращении объемов добычи нефти. В идеале это должно привести к тому, что спрос снова превысит предложение, и будет расти. Самые смелые прогнозы предполагают рост котировок нефти Brent к уровню 80 долл/баррель и выше, что укрепит рубль.

Во-вторых, многие (преимущественно российские) экономисты говорят о том, что процесс импортозамещения проходит достаточно успешно, экономика России медленно, но уверенно встает на ноги. Несмотря на то, что по итогам 2016 года ВВП России продемонстрировал некоторый спад, оптимисты ожидают, что в 2017 году его рост составит 2,6%.

В-третьих, это геополитический фактор. 20 января избранный президент США Дональд Трамп официально вступает в должность. Оптимисты ожидают от нового американского президента частичного или полного сокращения экономических санкций, что, пожалуй, будет фактором для роста курса рубля помощнее, чем первые два вместе взятые.

Таким образом, самый оптимистический прогноз курса рубля предполагает его возвращение в диапазон 30-40 руб/долл.

Прогноз №2 – пессимистические 85 руб/долл

Пока доход от продажи энергоносителей является основной статьей бюджета, сильный рубль будет невыгоден для российской экономики

Пессимисты, по сути, оперируют теми же факторами, однако, представляют их несколько в другом свете.

Во-первых, да, соглашение о сокращении добычи нефти января 2017 года достигнуто. Однако, не успел начаться новый год, как уже начали появляться первые тревожные звоночки. Например, правительство Ирака уже обвинило Курдский автономный регион в превышении объемов добываемой нефти и угрозе срыва венских соглашений. Курдистан с 2013 года построил собственный нефтепровод, по которому перекачивает нефть в Турцию, и не очень прислушивается к официальному Багдаду.

Опасения аналитиков вызывают и планы России. Текущее сокращение объемов добычи российской нефти пока полностью укладывается в рамки обычного сезонного сокращения. Будет ли придерживаться Россия достигнутого в Вене соглашения после окончания данного периода – остается для рынка острым вопросом.

Дополнительно к этому многие аналитики считают, что возвращение цены на нефть к уровню 60 долл/баррель вызовет увеличение количества буровых установок в США (которое сейчас и так находится на годовых максимумах), что ограничит рост котировок нефти.

Во-вторых, пока доход от продажи энергоносителей является основной статьей бюджета, сильный рубль будет невыгоден для российской экономики. Для правительства ориентиром является стоимость нефти, выраженная в рублях. Пессимисты вспоминают вторую половину лета 2016 года, когда стоимость барреля Brent составила 2800 рублей, что стало поводом для целого ряда словесных интервенций, ослабивших курс рубля. Так что, вполне вероятно, что монетарные власти, не колеблясь, задействуют все возможные инструменты, чтобы воспрепятствовать слишком резкому росту курса рубля.

В-третьих, опять же геополитика. Лозунг «Трамп – наш» стал поводом для оптимизма на российском рынке. Однако, игра на публику и реальные действия – это две большие разницы. Как справедливо отмечают пессимисты, президент США – это не самодержец, его решение не является законом. Как показывает история, ни один президент в истории Соединенных Штатов не мог влиять на существенные вопросы внутренней и внешней американской политики, не обладая при этом достаточной поддержкой парламентского большинства, будь то его собственная партия или контролирующая парламент оппозиция. А настроения американского Конгресса, на текущий момент, пока не говорят в пользу сближения с Россией, декларируемого Трампом.

В сухом остатке получаем шаткую ситуацию на рынке нефти, с вероятностью снижения цены на нефть, искусственное ослабление курса рубля российскими властями, а также перспективы продолжения, а возможно, и ввод новых экономических санкций США и Евросоюзом против России. Да-да, Вы не ошиблись. Вспомните, сколько неприятных сюрпризов в геополитике произошло в 2016 году. Не стоит думать, что в 2017 году все будет гладко.

Дополнительным фактором риска является повышение процентной ставки ФРС, которое, по может быть трехкратным, что увеличит спрос на доллар и ослабит российскую валюту.

Таким образом, самый мрачный прогноз курса рубля на 2017 год предполагает его падение к 85 руб/доллар и ниже.

Прогноз №3 – реальные 60-65 руб/долл

Этот прогноз самый сложный из трех. Что будет с рублем, если соглашение о сокращении добычи нефти будет выполняться и цена на «черное золото» вырастет, но будут введены новые экономические санкции? Или если ФРС три раза увеличит процентную ставку. Но часть экономических санкций будет отменена? На эти, как и на многие другие вопросы, адекватный ответ дать очень сложно.

Пока же можно сделать вывод, что рублю в ближайшем будущем не грозит обвал. Позиции российской валюты более-менее стабильны, но если укрепление рубля будет продолжаться такими темпами, ЦБ РФ, вне всяких сомнений, будет его сдерживать, поскольку сильный рубль не отвечает интересам правительства.

Сейчас делать какие-то долгосрочные выводы крайне сложно. Но уже можно четко говорить, что прошлогоднего обвала рубля уже не будет! Стоит ожидать, что в целом курс рубля будет укрепляться, но вряд ли он будет делать это сильно, ибо правительство РФ пока не заинтересованно в сильном рубле.

Таким образом, реалистичный прогноз на 2017 год составляет 60-65 руб/доллар.

Какой из прогнозов, и с какими вариациями, окажется самым приближенным к реальности – покажет время. Наш журнал будет для вас постоянным источником аналитики валютного рынка и ежедневных прогнозов курса рубля на завтра и цен на нефть. Берегите себя, носите шапки.

Сегодня прогнозы относительно курса рубля не делает разве что ленивый. О нем говорят высокие чины с экранов телевизоров, домохозяйки на кухнях, водители в маршрутках и, разумеется, профильные аналитики. Но есть ли среди них те, кто способен дать правильный прогноз курса рубля на 2017 год? Есть! И мы знаем, кто эти люди и что они говорят о будущем российской национальной валюты.

В этом году рубль продемонстрировал относительную устойчивость, что не может не радовать граждан России. Разумеется, у него были некоторые взлеты и падения, но в целом курс уверенно держался в районе 65 руб/дол и маловероятно, что в ближайшее время что-то существенно изменится. Но вот что будет дальше — большой вопрос. Сейчас мало кто готов сделать прогноз курса рубля на 2017 год и поставить на это свои деньги. Однако такие люди все же существуют и среди них есть те, кто предрек как обвал рубля в 2008 году, так и продолжение его падения в 2014-2015 годах (вместе с нефтью).

Хотите узнать, почему их прогнозы оказались верными и что они говорят про 2017 год? Тогда давайте рассмотрим всех «пророков» и разберемся, кто из них прав в своих суждениях.

Что ждет рубль со слов Власть имущих – свежий прогноз Минфина и Центробанка

Говоря о прогнозах относительно национальной валюты сложно не упомянуть тех, кто должен управлять ее курсом согласно конституции. В России это Центробанк (Главный регулятор) и Министерство финансов (Минфин). Их прогноз курса рубля на 2017 год следующий:

• начало года – 66-68 руб/дол;
• средина года – колебание в районе 64-66 руб/дол;
• конец года – 64 руб/дол.

Эти заключения основываются на предположениях, что стоимость нефти в 2017 году будет колебаться вокруг отметки 40 дол/бар, а российская экономика начнет медленный рост. Кроме того, прогнозируется стабилизация внешнеполитической ситуации, что также поспособствует укреплению рубля и гарантирует отсутствие проблем с выплатами по внешнему долгу РФ.

Прогнозы экспертов: 3 ключевых сценария

Вторая группа людей, которые профессионально занимаются курсом рубля, — это профильные эксперты и валютные трейдеры. Их прогнозы можно условно разделить на три группы.

Топтание на месте – инертный сценарий

Об инертном сценарии развития ситуации говорит большинство экспертов. По их мнению, основные колебания как курса рубля, так и стоимости нефти прошли. Дальше все будет развиваться по сценарию 2010-2013 годов. Этого мнения придерживаются:

• рейтинговое агентство S&P;
• «Сбербанк»;
• большинство западных и российских банков.

Кроме того, прогнозы экспертов «Reuters» также указывают на стабилизацию курса рубля в 2017 году.

Вставание с колен – оптимистичный прогноз аналитиков

Вторая группа экспертов – аккуратные оптимисты. Их прогноз указывает на небольшой рост рубля к концу 2017 года до уровня (руб/дол):

• 60.9 – «ВТБ Капитал»;
• 58–60 – главный экономист «Saxo Bank» Стин Якобсен;
• 55-58 – аналитики «JPMorgan»;
• 60-61 – аналитики «Ashmore».

Кстати говоря, последние новости политического характера косвенно подтверждают вероятность роста рубля в 2017 году: победа Трампа, «Брекзит», проблемы в Центробанка Евросоюза, стабилизация внешнеполитической ситуации.

Повтор конца 2014 года – негативный сценарий

Последняя группа – это прогнозы экспертов, которые указывают на самый страшный сценарий. Речь идет об аналитиках, которые используют для прогнозирования волновую теорию Эллиотта. В частности, речь идет о Роберте Пректере и его сподвижниках.

Об основных постулатах этой теории можно узнать из этого видео.

«Эллиотовцы» дают два взаимосвязанных прогноза :

1. Падение стоимости нефти (лайт) продолжится и опустится до уровней 12 и 9 дол/бар, а после слегка подрастет и закрепится в районе 24-26 дол/бар.
2. Рубль также продолжит падение и в 2017 году направится к целям 96 и 104 руб/дол, с небольшими коррекциями по пути к ним.

Данный сценарий подтверждает свежий прогноз развития нефтяного рынка: открытие самого большого месторождения США в Техасе, провал соглашения ОПЕК по ограничениям добычи, начало добычи сланцевой нефти в Китае.

Кто прав и почему!

Теперь давайте определим, кто из экспертов заслуживает больше всего доверия. Для чего воспользуемся суждением Карла Маркса, согласно которому «практика – главный критерий истины». Иными словами, посмотрим, чьи прошлые прогнозы совпали с действительностью.

Прежде всего, из списка кандидатов на «истинность» выключаем Минфин и Центробанк РФ. Их слова про «очередное дно» (Улюкаев, Медведев) и «36 рублей за доллар – это слишком дорого» (Набиуллина) помнят все. И судя по ним, власть имущие явно не знают (или не говорят в открытую), что ждет рубль в 2017 году.

Кто остается ? Волновая теория Эллиотта. С ее помощью неоднократно предсказывался рост индекса Доу-Джонсона, колебание цен на нефть, золота и валюты разных стран. В том числе, посредством этой теории предсказали падение рубля в 2008 и 2014 году, и падение стоимости нефти в 2014-15 годах (Степан Демура).

Иными словами, наиболее правдоподобный прогноз курса рубля на 2017 год неутешительный. Он продолжит свое падение и весьма стремительно, добравшись к концу осени до отметки 96 руб/дол. Затем будет корреляция и новое движение до отметок выше рамки 100 руб/дол.

На сегодняшний день судьба российского рубля в наступившем году интересует не только участников финансовых рынков, но и население страны. Что же будет с российским рублем в 2017 году? Какие предпосылки дают возможность прогнозировать движение уровня спроса, как можно на этом заработать и стоит ли опасаться инвесторам.

Положительные тенденции к восстановлению экономики России

Рубль встретил новый 2017 г. ростом оптимизма, и тому есть вполне объективные причины. Экономика России постепенно выходит в фазу восстановления, и уже в первом квартале 2017 г. ожидаются положительные темпы роста ВВП.

Предпосылки к восстановлению экономики России:

По итогам 2017, по разным оценкам, ожидается рост ВВП от 0.8% до 1.7% г/г
Рост инвестиционной активности
Снижение долговой нагрузки компаний
Увеличение потребительской активности
Стабилизация уровня инфляции на уровнях, соответствующих базовому сценарию (5.5-6.0%) по оценке ЦБ России
Первые признаки восстановления промышленного производства, в частности, производство в обрабатывающих отраслях
Рост реальных заработных плат на 2.0% г/г, закрепившись на положительной территории после неустойчивости в первом полугодии 2016 г.
Рост инвестиций в основной капитал в 3 квартале впервые со 2 квартала 2014 года, в частности, опережающий рост инвестиций в машины и оборудование

Однако все эти факторы, пусть и важные с точки зрения комплексной оценки экономики, представляются второстепенными, если речь идет об оценке рисков с позиции инвестора. Не секрет, что экономика России подвергалась сильному давлению из-за геополитической напряженности и режима санкций, однако оценка финансовой стабильности уверенно повышается, чему подтверждением может служить динамика чистой ликвидной позиции российских банков.

Смягчение санкционного режима на фоне борьбы США за лидерство на мировом рынке

Экономика США критически зависит от доступа к внешним рынкам. Политика структурных и налоговых реформ, объявленная избранным президентом, потребует значительного финансирования. Понятно, что ужесточение монетарной политики ФРС исключает возможность запуска новой волны эмиссии, следовательно, Трампу необходимо создать правильный инвестиционный фон в США, который будет способствовать быстрому притоку иностранного капитала.

Приток капитала, в свою очередь, при условии сжатия денежной базы, будет способствовать росту индекса доллара. Другими словами, рост доллара в перспективе ближайшего года – это вынужденная необходимость, следствие финансовых потоков. Для того чтобы реформы имели успех, администрации США потребуется не только сохранить глобальное присутствие компаний США на мировых рынках, но и увеличить его.

Другими словами, ни о каком изоляционизме США не может быть и речи. Напротив, команда избранного президента будет всячески способствовать пересмотру торговых соглашений в пользу компаний из США. Выльется это в конкурентную борьбу за рынки сбыта, а глобальных конкурентов у США всего три – Китай в низшей ценовой категории и Япония с Германией – в высшей.

Таким образом, Россия теряет первостепенную роль в новых реалиях для США. Напротив, Трампу понадобится, возможно, нейтралитет России, когда встанет вопрос формирования новых отношений США с тремя обозначенными глобальными конкурентами, а потому вполне вероятно смягчение санкционного режима или даже частичная отмена, и снижение напряженности в отношениях США и России.

Рост спроса на рубль будет нарастать в 2017

Следовательно, стоит ожидать снижения уровня риска и повышения привлекательности экономики России для иностранного капитала. Приток капитала, в свою очередь, приведет к росту спроса на рубль и повышению курса национальной валюты против евро и доллара США, чему Центробанк России будет сопротивляться всеми способами.

Из данной оценки следует еще один немаловажный вывод – спрос на рубль будет нарастать независимо от того, как будут меняться нефтяные котировки. Рост цен выше 60 долл. за баррель повысит привлекательность экономики России и вызовет дополнительный спрос на рубль, но даже снижение котировок к 50 долл. за баррель не приведет к переоценке рисков и развороту финансовых потоков.

С учетом того, что евро в паре с долларом в 1 полугодии 2017 г. будет предпринимать попытку закрепиться ниже линии паритета, следует ожидать снижения и USD/RUB, и EUR/RUB к уровню 55 руб. уже в 1 квартале 2017 г, ниже этого уровня на авансцену, как в старые добрые времена, выйдет Центробанк России и будет скупать излишки валюты. Уровень, после которого агрессивность ЦБ по поддержанию курса может заметно повыситься, расположен в районе 52 руб/долл. Медвежьи тенденции будут нарастать, и пока рубль не приблизится к опасному уровню, инвесторы могут не опасаться вмешательства Центробанка.

Впервые за четыре года российская валюта укрепляется: с начала текущего года рубль подорожал к доллару почти на 22%, продемонстрировав лучшую динамику среди всех мировых валют. Аналогичный рост показал только бразильский реал, курс которого вырос к на 21% к доллару США. А вот большинство валют других развивающихся экономик, наоборот, снизились на 2 - 7 процентов. И это при том, что доллар за этот год вырос к главному своему конкуренту - евро. В декабре евро-доллар обновил 14-летние минимумы, опустился ниже 1,04.

2016 год был благоприятным для валют развивающихся стран, говорит аналитик ВТБ24 Алексей Михеев. - Мы полагаем, что в 2017 году к общему росту присоединится уже и евро, и доллар продолжит падать широким фронтом уже ко всем активам.

Главная причина ожидаемого падения доллара - прекращение цикла наращивания госдолга США. С сентября 2015 года по октябрь 2016 года госдолг федерального правительства США вырос с $18.15 трлн. до $19.94 трлн, т.е. на $1.8 трлн.

Это и было причиной двухлетней задержки доллара на более чем 10-летних максимумах, - говорит Михеев. - Соответственно, потребность в дорогом долларе для привлечения долга отпала, США теперь нужен более дешёвый доллар для поддержки промышленности, поскольку промпроизводство США в годовом выражении показывает спад 15 месяцев подряд. Равновесным курсом пары евро-доллар можно считать отметку 1,20, выше начинает страдать промышленность Европы, ниже - промышленность США.

Аналитик "Альфа капитала" Андрей Шенк соглашается, что фундаментальные факторы говорят в сторону укрепления евро против доллара в будущем. Вместе с евро будет укрепляться и рубль.

В случае разворота настроений инвесторов пара евро-доллар может вернуться к уровню 1,15 за доллар США в 2017 году, - говорит эксперт. - Хотя неопределенность высока, так как пока не ясно как повлияет начало президентства Трампа на настроения инвесторов.

Рост евро к доллару в будущем году приведёт к тому, что если в этом году евро-рубль падал намного быстрее, чем доллар-рубль, то теперь паре евро-рубль падать уже практически некуда. Основное падение будет на паре доллар-рубль в сторону роста последнего, отмечает он.

Тем не менее, сильного укрепления национальной валюты в следующем году ожидать не стоит.

Мы считаем, что в 2017 году волатильность на сырьевых рынках будет высокой и это найдёт отражение и на валютном рынке, - говорит Андрей Шенк. - Фундаментальные же факторы также не дают ожидать сильного укрепления рубля. К тому же, доля иностранных инвесторов в рублевых активах уже высокая и в будущем потоки будут не столь сильно поддерживать рубль. Исходя из этого, наш базовый прогноз – 65 руб. за доллар на конец 2017 года.

Алексей Михеев дает такие прогнозы: средний курс по нефти на 2017 год – 63 долл. за баррель. Средний курс рубля на 2017 год – 55 рублей за доллар. По евро: 63 рубля за евро. По паре евр-доллар средний курс 1,15

Центробанк также заявлял, что не потерпит слишком сильного укрепления рубля. ЦБ заявлял, что этого не случится, даже если цена на нефть резко пойдёт вверх. Регулятор объясняет это планами по росту международных резервов до $500 млрд. Сейчас они составляют $396,6 млрд. Сценарий предполагает нижнюю планку цены на доллар в 55-60 рублей.

Такой прогноз хорош для бизнеса и бюджета, но печален для россиян: он означает, что в ближайшие три года (а по оценкам ЦБ, такая цена на нефть может быть в 2019 году) россияне не смогут рассчитывать на сильный рубль, многие из них должны будут забыть об отдыхе за рубежом, шансы на удешевление продуктов невелики (доля импортных продуктов в России составляет почти 25%, а российские производители зачастую пользуются импортными составляющими для собственного производства). А нефть, по прогнозам экспертов продолжит расти, причем не столько из-за отраслевой специфики (декабрьские соглашения о сокращении добычи), а именно вместе с ростом всех сырьевых рынков.

Это произойдёт точно также как во 2-ом полугодии 2014 года. Нефть начала падать не в одиночку, а вместе с металлами, валютами развивающихся стран и прочими активами, - говорит аналитик ВТБ24 Алексей Михеев.

Подрастёт и фондовый рынок.

Рост нефтяных цен в 2016 году улучшило взгляд на российскую экономику и темпы её подрастания в 2017 году, - говорит аналитик ВТБ24 Олег Душин. - Минфин недавно поднял свою базовую оценку роста на будущий год с 0,6% до 1,1%. Восстановление нефтяных цен помогает стабилизации инфляционных ожиданий, а это подтверждает курс на снижение банковских ставок, стимулирующий реальную экономику. Соответственно, улучшаются взгляды на перспективы фондового рынка, который продолжит свое восхождение вследствие роста корпоративных прибылей. Полагаем, что прогноз достижения по индексу ММВБ уровней 2450 и по РТС 1250 будет умеренным и может быть превышен.

Укрепление курса рубля сейчас основывается на слишком оптимистических ожиданиях продолжающегося роста цены на нефть и отмены санкций. Эти надежды отвлекают внимание от фундаментальных проблем рубля, т.е. от роста импорта и дефицита долларовой ликвидности. Мы ожидаем, что эти факторы сохранят курс рубля в диапазоне 60-65 руб./$ в 2017 г., то есть на уровне, который отражает его справедливую стоимость.

Позитивное настроение на рынке способствовало укреплению рубля до 59-60 руб./$. Курс рубля укрепился с 65 руб./$ в самом конце ноября до 59-60 руб./$ к январю 2017 г. За этим, в первую очередь, стоит повышение цены на нефть примерно с уровней $45-55/барр., на которых она находилась с марта прошлого года, до $55/барр и выше в начале декабря. Этот рост произошел на ожиданиях сделки ОПЕК, хотя некоторые эксперты отрасли с осторожностью смотрят на способность стран-участниц обеспечить фактическое снижение объемов добычи.
Кроме того, в конце декабря российский рынок укрепился во мнении, что после инаугурации нового президента США Дональда Трампа санкции против России могут быть отменены: формирование ожиданий в отношении притока капитала в Россию способствовало укреплению рубля с начала этого года.

Рис. 2. Баланс текущего счета России, $ млрд

Ожидания преувеличены: текущий счет под давлением 8,5% г/г роста импорта в 4К16: Мы считаем, что ожидания улучшений текущего и капитального счетов не имеют под собой прочного фундамента в данный момент. Что касается текущего счета, то у нас нет уверенности в стабильности восстановления цен на нефть. Риск, связанный с замедлением экономического роста в Китае, серьезен, и может стать веским аргументом в пользу сохранения цены на нефть в диапазоне $50-60/барр. на этот год. Кроме того, статистика текущего счета России вызывает опасения – в 3К16 профицит был пересмотрен с $1,9 млрд до $0,4 млрд, подтверждая наши предыдущие опасения о том, что торговый баланс не выиграл в полной мере от предыдущего ослабления рубля. Рост импорта ускорился с 5,6% г/г в 3К16 до 8,5% г/г в 4К16, на 2017 г. мы прогнозируем рост импорта на 10% г/г. Ненефтяной экспорт снизился на 10% г/г по итогам 2016 г., в том числе на 2,4% г/г в 4К16. В совокупности это привело к тому, что профицит текущего счета в 4К16 составил всего $7,8 млрд против $11 млрд, которые ожидали мы на фоне роста нефтяных цен; и $22,2 млрд против $26,7 млрд, которые ожидали мы по итогам 2016 г. На наш взгляд, сильный текущий счет является ключевым фактором для динамики рубля; однако результаты за 2016 г. оказались разочаровывающими.

Рис. 3. Импорт товаров и услуг, % г/г

Рис. 4. Ненефтяной экспорт России по странам, $ млрд

Россия все еще отрезана от глобальных рынков и ощущает дефицит валютной ликвидности: Как мы уже упоминали ранее, позитивное настроение к рублю в целом основывается на предположении о том, что Россия больше не будет находиться в изоляции от мировых рынков капитала, что должно способствовать укреплению рубля и снижению локальных процентных ставок. На первый взгляд, в пользу такого сценария говорит приватизация Роснефти: однако, хотя изначально она анонсировалась как финансируемая иностранными инвесторами, сейчас выясняется, что покупка 19,5% акций компании профинансирована кредитом на сумму $8 млрд. от российских банков, что не сгенерировало значительного притока капитала в страну. Более того, в декабре ставки валютного межбанковского рынка стали расти, что заставило ЦБ увеличить объемы валютного РЕПО примерно на $4,5 млрд, хотя в прошлом году регулятор снижал объемы предоставления средств по этому инструменту. Это говорит о том, что вместо снижения локальных рублевых ставок, которое ожидали инвесторы, сближение ставок в валюте и в рублях происходит через повышательное движение ставок в валюте. Очевидно, отмена санкций изменит правила игры: но эта надежда пока не имеет прочного фундамента. По факту же, российские банки находятся в условиях ограниченной валютной ликвидности, дефицит которой обострился с осени 2016 года, что ограничивает возможность укрепления рубля.

Рис. 5. Валютное РЕПО ЦБ, млрд $ и ставки по однодневным валютным кредитам, %

Рис. 6. Чистый поток капитала, $ млрд

Справедливая стоимость рубля составляет 60-65 руб./$ при цене на нефть $60/барр: В условиях политики свободного плавания рынок должен удерживать курс рубля около равновесного значения. Монетарный подход к определению справедливой стоимости курса, который мы использовали до этого, заключался в сравнении предложения денег с динамикой резервов ЦБ. Хотя при свободном плавании это определение менее релевантно (так как ЦБ больше не присутствует на валютном рынке), оно все же позволяет сопоставлять динамику курса с изменениями спроса на деньги. Этот индикатор соответствовал примерно 65 руб./$ на декабрь 2016 г., к концу этого года он должен составить 70 руб./$ при средней цене на нефть $50/барр. При $60/барр. справедливая стоимость рубля будет находиться в диапазоне 60-65 руб./$ (см график 7).

Разница в промпроизводстве указывает на 60 руб./$: При режиме свободного плавания мы обращаем большее внимание на разницу в промпроизводстве между Россией и развитыми рынками (экономикой США при прогнозировании курс руб./USD), чтобы определить справедливую стоимость валюты. Мы ожидаем боковой тренд в относительной динамике промпроизводства в России и США на протяжении этого года, так как его ускорение в предвыборный период в России может сочетаться с бюджетными стимулами, предоставленными экономической политикой в США. При инфляции 6% в 2017 г. этот индикатор предполагает, что справедливая стоимость рубля составит 60 руб./$ в номинальном выражении к концу этого года (см график 8).

Уровень 60-65 руб./$ вероятнее, чем укрепление курса

Текущий курс рубля – хороший момент для покупки валюты …: Наш подход на основе справедливой стоимости предполагает, что текущий уровень рыночного курса является хорошим моментом для покупки валюты. Как мы уже говорили в нашем предыдущем обзоре (Перспективы на 2017 г., от 7 декабря 2016 г.), слабый профицит текущего счета, слабый экономический рост и относительно высокая цена на нефть, балансирующая бюджет ($85/барр. при курсе 50 руб./$) фундаментально работают против укрепления рубля с текущих уровней. Относительно высокая ставка ЦБ не преимущество, а та цена, которую Россия платит за структурную слабость своей экономики.

…но потенциал прибыли ограничен прогнозом курса рубля 60-65 руб./$ на этот год: В то же время мы не уверены, что существенная прибыль появится немедленно. Если цена на нефть останется на отметке $50-60/барр., курс рубля окажется справедливо оцененным; в отличие от 2014 г., в данный момент России не хватает внутренних триггеров для ослабления курса. Ясно, что в случае внешних шоков (финансовый кризис в Китае, ухудшение глобального роста) курс рубля ослабнет, однако в этом году этого может и не произойти. Ключевой фактор для наблюдения за рублем – это последовательность российской внутренней политики: стабильность рубля напрямую зависит от режима таргетирования инфляции. Любое решение повысить бюджетные расходы выше первоначального прогноза или любые другие факторы, стимулирующие инфляцию, будут представлять угрозу дальнейшей устойчивости курса. Потенциал укрепления рубля в основном зависит от способности правительства тщательно подготовить и провести реформы, что может стать приоритетом только после 2018 г. До этого времени мы ожидаем, что курс будет следовать своей справедливой стоимости и торговаться на уровне 60-65 руб./$ в 2017 г. при текущем уровне цены на нефть.
__________
Наталия Орлова,
Руководитель Центра макроэкономического анализа,
Альфа-Банк